Τρεις μύθοι περί εταιρικών φόρων

Στην χώρα μας τα αγοραφοβικά παραμύθια πρέπει να τα σκοτώνεις στην γέννησή τους, γιατί αλλιώς εξαπλώνονται και επιβιώνουν για δεκαετίες. Αφορμή παίρνω από το άρθρο του συμπαθή και συνήθως φιλελεύθερου Π. Μανδραβέλη πριν ένα μήνα στην Καθημερίνη σχετικά με την μείωση των εταιρικών φόρων ¹⁾

Μύθος 1: «Οι ξένοι επενδυτές λίγο ενδιαφέρονται για τους εταιρικούς φόρους, άρα δεν χρειάζεται να τους μειώσουμε»

Αναφέρεται στο άρθρο:

«Στο Global Competitiveness Report 2010-2011, που εξέδωσε προχθές το World Economic Forum, μόνο το 3,7% των επενδυτών δηλώνει ότι οι φορολογικοί συντελεστές αποτελούν εμπόδιο στην επιχειρηματικότητα. Αντιθέτως το 27,2% εμποδίζεται από τη γραφειοκρατία, το 14% από τη διαφθορά, το 12,2% από τους περιορισμούς της εργατικής νομοθεσίας κ.λπ.»

Καταρχήν η δήλωση ότι «μόνο το 3,7% των επενδυτών δηλώνει ότι οι φορολογικοί συντελεστές αποτελούν εμπόδιο στην επιχειρηματικότητα» είναι ανακριβής. Εάν διαβάσει κανείς την μεθοδολογία στο report θα δεί ότι οι ερωτηθέντες επιλέγουνε και ιεραρχούνε τους 5 πιο προβληματικούς παράγοντες από 15 προτεινόμενους και το τελικό νούμερο για κάθε παράγοντα είναι ισοσταθμισμένος μέσος του. Άρα μπορούμε άνετα να υποθέσουμε ότι 15-20% των επενδυτών αναφέρει τους φορολογικούς συντελεστές σαν ένα από τα πέντε εμπόδια.

Βεβαίως, η πλειοψηφία πράγματι δήλωσε σαν εμπόδια στην επιχειρηματικότητα στην Ελλάδα παράγοντες όπως η γραφειοκρατία και η διαφθορά, άλλα αυτοί οι παράγοντες είναι «εκ των ων ουκ άνευ», είναι τα ελάχιστα προαπαιτούμενα για να βγάλουν οι επενδυτές την Ελλάδα από την επενδυτική μαύρη λίστα. Από μόνοι τους όμως ΔΕΝ είναι αρκετοί για να φέρουν επενδύσεις. Εκεί υπεισέρχονται οι χαμηλότεροι εταιρικοί φόροι.

Μύθος 2: «Οι εταιρικοί φόροι είναι ήδη χαμηλοί και δεν χρειάζεται να μειωθούν περαιτέρω»

Αναφέρεται στο άρθρο:

«Τα κέρδη των επιχειρήσεων φορολογούνται με 24% [στην Ελλάδα], ενώ ο μέσος όρος της Ευρωζώνης είναι 25,7%.»

Ο μέσος όρος της Ευρωζώνης των 16 χωρών είναι πράγματι 25.7%, αλλά ο μέσος όρος της Ε.Ε. των 27 χωρών είναι 23.2%. Σε κάθε περίπτωση είμαστε κοντά στον μέσο όρο. Δυστυχώς όμως η ανάγκη που έχουμε για επενδύσεις και ανάπτυξη θα έπρεπε να μας έχει οδηγήσει στην πρωτοπορία των χωρών με χαμηλούς φόρους. Η Λιθουανία και η Λετονία για παράδειγμα έχουνε εταιρικούς φόρους 15%, η Ιρλανδία 12.5%, η Βουλγαρία 10%. Στο διάγραμμα παρακάτω βλέπουμε τι "ζημιά" έχουνε πάθει οι χώρες με την χαμηλότερη εταιρική φορολογία στην Ευρώπη: διπλάσια και τριπλάσια ανάπτυξη σε σχέση με τον μέσο όρο της ΕΕ των 27 (τα νούμερα περιλαμβάνουν τις άσχημες χρονιές 2009 και 2010)²⁾

Μύθος 3: «Η μειώση των εταιρικών φόρων αυτή την περίοδο στην Ελλάδα είναι πολυτέλεια και κακή επιλογή»

Πάμε πρώτα back to the basics με δύο προτάσεις:

- Όλοι οι φόροι είναι κατ’αρχήν ανήθικοι γιατί είναι προιόν καταναγκασμού.

- Όλοι οι φόροι βλάπτουν την οικονομία είτε γιατί στρεβλώνουν τα κίνητρα παραγωγών και καταναλωτών, είτε γιατί το κράτος εκ φύσεως κάνει χειρότερη διαχείριση πόρων από την αγορά.

Βεβαίως, στην τωρινή πραγματικότητα φόροι υπάρχουν και αποτελούν το κύριο εισόδημα της κυβέρνησης που πρέπει να μειώσει δραστικά το έλλειμμα. Όπως λέει και ο ΠΜ σε σχόλια στην σελίδα του στο Facebook πάνω στο ίδιο άρθρο:

«Αυτή τη στιγμή το καράβι μπάζει νερά και κινδυνεύει να βουλιάξει... Οπότε πρώτα κλείνεις τις τρύπες και μετά βάζεις κατάρτι για να πάει το καράβι ταχύτερα.»

Σίγουρα λοιπόν, η κουβέντα για φοροελαφρύνσεις είναι από αφελής μέχρι επικίνδυνη;

Όχι.

Καταρχάς πρέπει να γίνει κατανοητό ότι σωτηρία θα έρθει μόνο με ανάπτυξη. Οποιαδήποτε πολιτική ημιμέτρων είναι καταδικασμένη να αποτύχει, εάν δεν προετοιμάσει μια αναπτυξιακή δυναμική.

Η μοναδική όμως υγιής ανάπτυξη μπορεί να έλθει μόνο από τον καθαρόαιμο³⁾ ιδιωτικό τομέα.Ο ιδιωτικός τομέας οξυγονώνει την οικονομία σαν τα πνευμόνια, κρατάει το σώμα της οικονομίας ζωντανό σαν τις αρτηρίες. Οι εταιρικοί φόροι είναι σαν την πίσσα στα πνευμόνια, σαν την χοληστερινή στις αρτηρίες: οδηγούν σε αργό θάνατο την οικονομία. Η αναλογία του ΠΜ με το καράβι δεν είναι η κατάλληλη. Το όχημα δεν βουλιάζει από εξωτερικούς παράγοντες από τους οποίους θα πρέπει να προστατευτεί. Το όχημα βουλιάζει από το δικό του βάρος, από την αδυναμία του να κινηθεί μπροστά. Καλύτερη αναλογία είναι το Jeep που βουλιάζει σε άμμο. Όσο και να ελαφρύνει το φορτίο, ο μοναδικός τρόπος για να σωθεί το όχημα είναι να πάρει μπροστά η μηχανή (δηλ. να πιάσει ψηλούς ρυθμούς ανάπτυξης η οικονομία) –και γρήγορα.

Δημοσιεύτηκε στο http://blemilo.blogspot.com/

1) Το άρθρο προς το τέλος υποστηρίζει ότι αναφέρεται μόνο στα διανεμόμενα εταιρικά κέρδη. Παρόλαυτά, όλη η επιχειρηματολογία, τα στοιχεία που παρουσιάζονται και η επικαιρότητα (ανακοίνωση εκείνες τις μέρες από τον ΓΑΠ στην ΔΕΘτης μείωσης του συντελεστή φορολόγησης των αδιανέμητων κερδών) αναφέρονται σε αδιανέμητα κέρδη.

2) Για να προλαβώ μερικές αντιρρήσεις, έλεγξα και δεν υπάρχει small size effect. 'Όλες οι χώρες που μείωσαν την εταιρική φορολογία τους παρουσίασαν σημαντικά ανώτερη ανάπτυξη. Βεβαίως η αιτιότητα χρείαζετα περισσότερη ανάλυση για να αποδειχθεί, αλλά όταν "smells like, feels like, looks like..."

3) Δηλ. που δεν βασίζεται σε κρατικές επιδοτήσεις και έργα

Σημείωση: Σε σημερινό του άρθρο, ο ΠΜ πολύ σωστά καταφέρεται εναντίον έμμεσων εταιρικών φόρων

To θρίλερ του χρέους στην μεταπολίτευση. Ποιός το έκανε;

Είδα αρκετές φορές το παρακάτω διάγραμμα με την εξέλιξη του δημόσιου χρέους τα τελευταία 40 χρόνια.

Κάτι δεν μου πήγαινε καλά όμως με δύο περιόδους.

- Πρώτα, η περίοδος 1990-93. Για πολλά έχει κατηγορηθεί ο Κ. Μητσοτάκης, αλλά όχι για κρατικές σπατάλες. Το δημόσιο χρέος όμως ανέβηκε.
- Μετά η μονοκρατορία του ΠΑΣΟΚ από το 1993 μέχρι το 2004. Σύμφωνα με το διάγραμμα το έλλειμμα φαίνεται να μειώθηκε. Από την άλλη, εμπερικά γνωρίζουμε ότι αυτά τα 11 χρόνια καμία ουσιαστική μεταρρυθμίση δεν εγίνε, ενώ οι δημόσιες δαπάνες συνέχισαν να αυξάνονται σταθερά.
Όταν βρήκα λίγο χρόνο, κοίταξα τα στοιχεία από μόνος μου. Κατέβασα τα νούμερα από το Global Insight και έφτιαξα το διάγραμμα παρακάτω:

Τα νούμερα είναι πάνω-κάτω σωστά. Τα δύο trends (κόκκινα βέλη στο διάγραμμα) στην εξέλιξη του χρέους επιβεβαιώνονται με breaking point το 1993.

Για να πάρω μια καλύτερη εικόνα, κατέβασα το series με τα πρωτογενή υπόλοιπα του προυπολογισμού και τα έβαλα στο διάγραμμα παρακάτω. Επιβεβαιώνεται ότι η κυβέρνηση Μητσοτάκη δημιούργησε τα πρώτα πρωτογενή πλεονάσματα από το 1980 και μετά. Παρολ’αυτά το συνολικό χρέος ανέβηκε δραματικά την περίοδο 90-93. Ακόμα πιο παράξενα, το κρατικιστικό ΠΑΣΟΚ του 93-04 δημιούργησε τα μεγαλύτερα πρωτογενή πλεονάσματα των τελευταίων δεκαετιών. Τα λαμόγια ήρωες;

Μια ιδέα μου έρχεται και κατεβάζω το κόστος δανεισμού. Το αποτέλεσμα στο διάγραμμα παρακάτω, και voila η λύση στο μυστήριο. Η κυβέρνηση Μητσοτάκη ενώ δημιουργούσε πρωτογεννή πλεονάσματα, είχε την ατυχία να έχει σε περιβάλλον αυξανόμενων επιτοκίων και κόστος δανεισμού που πίεζαν το συνολικό χρέος προς τα πάνω. Από την άλλη, μετά την συνθήκη του Μάαστριχτ και την καταρχήν συμφωνία για κοινό νόμισμα, το ΠΑΣΟΚ είχε την τύχη να βρίσκεται σε περίοδο πτωτικού κόστος δανεισμού λόγω της τάσης εναρμόνισης με τις οικονομίες της Δυτικής Ευρώπης. Αυτή ήτανε η χρυσή ευκαιρία της ελληνικής οικονομίας να μειώσει σημαντικά το συνολικό χρέος. Αντίθετα όμως, τα κερδισμένα από τα χαμηλότερα επιτόκια πηγαίνανε σε άχρηστα ΤΕΙ ανά την επικράτεια και γιγάντωση του δημοσίου.

Το πάρτι των πτωτικών επιτοκίων τελείωσε μετά την επάνοδο της Ν.Δ. στην εξουσία. Το κράτος όμως συνέχισε απτόητο. Μόνη λύση η μεταφορά των χρεών στα επόμενα χρόνια με διάφορα swaps και creative accounting.

Μέχρι που φτάσαμε στο καλοκαίρι του 2009...

Το Χρέος και η Αβάσταχτη Ειλικρίνεια των Αριθμών

Μοιάζει σαν κάποια μακρινή εποχή, αλλά ήτανε μόνο πριν από ένα μήνα όταν ο πρωθυπουργός μας αλώνιζε την υδρόγειο κηρύττοντας ανένδοτο στους “κερδοσκόπους” και στα CDS. Εμείς τότε είχαμε ρισκάρει δύο προβλέψεις: ότι η δημοσιονομική αδυναμία και έλλειψη ευρωπαϊκής αλληλεγγύης θα μας οδηγήσει στην αγκαλιά του ΔΝΤ, και ότι ακόμα και τότε, δύσκολα θα γλυτώσουμε την χρεωκοπία -εκτός και εάν εφαρμόσουμε έναν πρωτότυπο μηχανισμό υποτίμησης.

Η ενδεχόμενη συμμετοχή του ΔΝΤ επισημοποιήθηκε σχετικά γρήγορα, με την αρχική συμφωνία «στήριξης» από την ΕΕ της 25ης Μαρτίου. Κάτι σαν comic relief, στην ίδια συμφωνία η ΕΕ υποσχέθηκε δάνεια με επιτόκια της αγοράς (λες και το πρόβλημα μας δεν ήτανε τα επιτόκια της αγοράς καθαυτά). Το παραμύθι ήτανε καλό για εσωτερική κατανάλωση αλλά όχι για τις αγορές. Μετά από την κακόρυφη άνοδο των spreads, η Γερμανία πείστηκε να άρει μερικώς την πολιτική μη-στήριξης και σε μία δεύτερη συμφωνία στις 11 Απριλίου αποφασίστηκε η διάθεση δανείων με επιτόκιο περίπου 5%.

Αλλά και αυτή η δεύτερη συμφωνία δεν έπεισε τις αγορές ότι θα αποσoβήσει την χρεωκοπία. Το spread από περιπού 350 bps στις 11 Απριλίου σε λιγότερο από δύο εβδομάδες απογειώθηκε σχεδόν στα 600 bps που πολύ χοντρικά μπορεί να ερμηνευθεί ότι η αγορά εκτιμά ότι υπάρχει 25% πιθανότητα για 25% απώλεια του κεφαλαίου (ή 60% πιθανότητα για 10% απώλεια κ.ο.κ). Το απαγορευτικό κόστος δανεισμού οδήγησε τον ΓΑΠ στην ενεργοποίηση του μηχανισμού υποστήριξης και ουσιαστικά στην προσφυγή στο ΔΝΤ. Αλλά μεσοπρόθεσμα την χρεωκοπία, είτε σαν στάση πληρωμών, είτε σαν αναδόμηση του χρέους, δεν θα μπορέσουμε να την αποφύγουμε.

Η αριθμητική του χρέους είναι πολύ απλή. Το κρίσιμο μέγεθος είναι η βιωσιμότητα του χρέους (debt sustainability) η οποία εξαρτάται από τρεις παράγοντες: επιτόκιο δανεισμού, ανάπτυξη της οικονομίας και ισοζύγιο του προυπολογισμού. Εάν είμαστε αισιόδοξοι και υποθέσουμε επιτόκιο δανεισμού ίσο με 5%1 και ανάπτυξη 0%2, το πρωτογενές πλεόνασμα του προυπολογισμού που χρειάζεται για να μην χρεωκοπήσουμε είναι περίπου 6.5% του ΑΕΠ. Αυτό σημαίνει 25% μείωση όλων των δημοσίων δαπανών (ελαστικών και «ανελαστικών»), με παράλληλη αύξηση των φορολογικων εσόδων 10%. Πιστεύω στις δυνατότητες του ΔΝΤ, αλλά όχι σε θαύματα. Εκτός εάν κάποιος μας εγγυηθεί μόνιμα χαμηλό επιτόκιο δανεισμού (όχι παραπάνω από 3%), θα πρέπει να ετοιμαστούμε για την διαχείριση της χρεωκοπίας.

Για λόγους ηθικής, εθνικής αξιοπρέπειας και εσωτερικής πειθαρχίας θα πρέπει να κάνουμε το παν να πληρώσουμε τα χρέη μας. Αυτό, δεν μας εμποδίζει όμως να αναβάλλουμε την πληρωμή μερικώς και έντοκα. Με απλά λόγια, ένα μεγάλο ποσό από τα 150 δις που θα πρέπει να πληρώσουμε μέσα στα επόμενα τρία χρόνια ύφεσης, θα πρέπει να γίνει roll-over για τις επόμενες χρονιές όπου ελπίζουμε ότι οι μεταρρυθμίσεις θα έχουν επιτρέψει στην οικονομία να ανακάμψει.3 Ένα διαπραγματευτικό χαρτί που κρατάει η κυβέρνηση και μπορεί να χρησιμοποιήσει είναι το να δώσει supersenior status στα δάνεια που θα πάρουμε από την ΕΕ, δηλαδή ότι θα πληρωθούν πριν από το υπάρχον χρέος. Αυτό αυτόματα θα σήμαινε υποβάθμιση των τωρινών χρεών, αναγκάζοντας τους πιστωτές σε συμφωνία αναβολής. Αυτή η λύση θα μας δώσει μία ανάσα για την δύσκολη πορεία μπροστά μας.




Σημειώσεις:

1) Η αγορά μας δίνει πάνω από 8% αυτές τις μέρες, ενώ μελλοντικά διαφαίνεται περαιτέρω άνοδος των επιτοκίων δανεισμού για sovereigns

2) Η Λεττονία που πριν δυο χρόνια βρέθηκε σε παρόμοια κατάσταση με εμάς έχει μέχρι τώρα χάσει περίπου 20% του ΑΕΠ της. Δεδομένων και σημαντικών αποπληθωριστικών (deflationary) τάσεων, δύσκολα μπορεί κανείς να υποθέσει αύξηση του ονομαστικού ΑΕΠ για τα επόμενα χρόνια

3) Μια παρόμοια συμφωνία multiyear rescheduling έγινε το 1984 με το Μέξικο

Η Συμφωνία Μη-Στήριξης της 25ης Μαρτίου

Δεν θα ήθελα να ήμουνα στην θέση του ΓΑΠ το βράδυ της 25^ης Μαρτίου, όταν επρέπε να προσποιηθεί χαρά για την «επιτυχία» της συμφωνίας ΜΗ-στήριξης. Γιατί αντίθετα με τα επινίκια που ακούστηκαν από όλες τις πλευρές, η συμφωνία της 25^ης όχι μόνο δεν βοηθάει, αλλά φέρνει την Ελλάδα σε περισσότερο δυσχερή θέση. Αυτό προκύπτει από τα κύρια σημεία του κειμένου:

- Επιβεβαίωση της συμμετοχή του ΔΝΤ πριν από την ΕΕ. Η ευρωπαϊκή επέμβαση, εάν ποτέ ενεργοποιηθεί, θα είναι συμπληρωματική της χρηματοδότησης από το ΔΝΤ και τελευταίο βήμα (ultima ratio) πριν την χρεωκοπία. Σχετικό απόσπασμα: «This mechanism, complementing International Monetary Fund financing, has to be considered ultima ratio, meaning in particular that market financing is insufficient»

- Προβλεψη για πιθανότητα διμερή δανεισμού αφού όμως εγκριθεί ομόφωνα από όλα τα μέλη της ΕΕ. Για παράδειγμα, η Γαλλία και να θέλει να μας δανείσει, δεν θα της επιτραπεί εάν δεν συμφωνούν ΌΛΕΣ οι χώρες (Γερμανία, Ολλανδία κλπ.). Σχετικό απόσπασμα: «Any disbursement on the bilateral loans would be decided by the euro area member states by unanimity»

- Ο όποιος δανεισμός θα είναι με επιτόκια της αγοράς. Αυτό το σημείο όταν το πρωτοδιάβασα στους NY Times πραγματικά δεν το πίστευα, νόμιζα ότι ο δημοσιογράφος είχε καταλάβει λάθος. Το επίσημο όμως κείμενο της συμφωνίας το επιβεβαιώνει: «Interest rates will be non-concessional, i.e. not contain any subsidy element»

Εδω πρέπει να κάνουμε κατανοητό ότι το πρόβλημα της Ελλάδας δεν είναι ότι η αγορά έχει ξεμείνει από ρευστό, αλλά ότι λόγω αυξημένου ρίσκου δανείζει την Ελλάδα με υψηλότερα επιτόκια που με την σειρά τους μεσοπρόθεσμα κάνουν την αποπληρωμή αδύνατη. Τα υψηλά επιτόκια θα είναι ο λόγος χρεωκοπίας και για αυτό ακριβώς το ΔΝΤ δανείζει με χαμηλότερα επιτόκια. Οποιοδήποτε δάνειο λοιπόν από την Ευρώπη που δεν προσφέρει χαμηλότερο επιτόκιο από της αγοράς είναι ουσιαστικά άχρηστο.

Και για να μην υπάρχει και η παραμικρή αμφιβολία για τις προθέσεις, γίνεται και η εξής αναφορά: «Decisions under this mechanism will be taken in full consistency with the Treaty framework and national laws» (βλέπε no-bailout clause)

Συμπερασματικά, η συμφωνία (έτσι όπως έχει τώρα) ουσιαστικά αποσοβεί οποιαδήποτε βοήθεια προς την Ελλάδα (όπως εμείς περιμέναμε). Απορεί κανείς εάν όλες οι θριαμβολογίες από τους Ευρωπαίους πολιτικούς εκείνο το βράδυ είναι επειδή δεν κατάλαβανε τι συμφωνήσανε, ή επειδή έπρεπε να υποκριθούν ότι τα πράγματα πάνε καλά.

Ελπίζω το δεύτερο, εάν και θα έπρεπε να γνωρίζουν ότι την αγορά δύσκολα την κοροϊδεύεις. Μετά το αρχικό μπέρδεμα, σήμερα το 10ετές spread έχει ανέβει στα 343 και η τελευταία τιμή που είδα του yield του 7ετούς που εκδώσαμε είναι στα 6.32% (το κουπόνι 5.9% που αναφέρεται στις ελληνικές εφημερίδες είναι άσχετο με το κόστος δανεισμού). Παράλληλα, η αποτυχία για άντληση ενός δις ευρώ (μόνο 390 εκατ.) μέσω της αιφνίδιας επανέκδοσης του 20ετούς ομολόγου πέρασε στα ψιλά των εφημερίδων αλλά επιβεβαίωσε το αρνητικό κλίμα. Τώρα η κυβέρνηση κοιτάζει για δανεισμό από το εγχώριο αποταμιευτικό κοινό και από τους διεθνείς μη ευρωπαίους επενδυτές με έκδοση ομολόγων σε δολλάρια. Η κατάσταση είναι πολύ άσχημη.

Το ζήτημα είναι τι κάνουμε από εδώ και πέρα με δεδομένο ότι δεν υπάρχει ουσιαστική ευρωπαϊκή βοήθεια και ότι δεν διαφαίνεται αποκλιμάκωση των επιτοκίων. Πιστεύω ότι η κυβερνητική στρατηγική πρέπει να ακολουθήσει τα παρακάτω σημεία:

- Τέλος στις ανούσιες επαφές και χάσιμο χρόνου με την ΕΕ. Δεν έχουμε να περιμένουμε τίποτα από αυτήν την πλευρά. Εάν ενδιαφερθούν για την πτώση του ευρώ, την ένωση, την μείωση της ζήτησης στον ευρωπαϊκό νότο ή τα επισφαλή δάνεια των ευρωπαϊκών τραπεζών, ας μας χτυπήσουν αυτοί την πόρτα

- Θεσμικά μέτρα που θα εξασφαλίσουν ανάπτυξη όπως το άνοιγμα όλων κλειστών επαγγελμάτων. Εδώ η κυβέρνηση δεν τα πάει άσχημα, αλλά θέλει περισσότερα μέτρα (βασικά όλο το οικονομικό πρόγραμμα της Φ.Σ.) το συντομότερο δυνατό

- Συνεργασία με το ΔΝΤ που θα περιλαμβάνει ανεπίσημο πλάνο για προσωρινή έξοδο από το ευρώ και υποτίμηση

- Προετοιμασία κρυφού σχεδίου για την πιθανότητα αναδόμησης ή και στάσης πληρωμής του χρέους, με κύριο στόχο να μειώσουμε τις αρνητικές επιπτώσεις χρεωκοπίας α λα Αργεντινή

Πριν από την χρεωκοπία: τα παράδοξα, το ΔΝΤ και η λύση της υποτίμησης

Ας το παραδεχθούμε, η Ελλάδα είναι ουσιαστικά insolvent, δηλ. αδυνατεί να συνεχίσει να αποπληρώνει τα χρέη της. Το υπεραισιόδοξο πλάνο που κατέθεσε η κυβέρνηση για μείωση του ελλείμματος βασίζεται σε υπόθεση για 4.7% επιτόκιο δανεισμού για τα 54 δις που θα χρειαστούμε φέτος. Μέχρι τώρα έχουμε καταφέρει να δανειστούμε 8 δις τον Ιανουαριο και 5 δις τον Μάρτιο με επιτόκιο άνω του 6%. Μέσα στον Απρίλιο και τον Μάιο θα χρειαστεί να δανειστούμε άλλα 22 δις. Ακόμα και να βρούμε δανεικά τους επόμενους μήνες, μακροχρόνια η Ελλάδα θα χρειαστεί να πληρώνει 6-8% του ΑΕΠ μόνο για τα επιτόκια (ανεξάρτητα από την εξόφληση κεφαλαίου). Και το χρέος θα συνεχίσει να μεγαλώνει. Highway to hell που λέγανε και οι AC-DC. Είναι ώρα να αφήσουμε τις ιδεολογικές προκαταλήψεις μας και όλοι μαζί να δούμε τι μπορούμε να κάνουμε και να σώσουμε. Κατ’αρχάς πρέπει να κατανοήσουμε τα τρία παράδοξα σε διαφορετικά επίπεδα που εμποδίζουνε οποιαδήποτε λύση.

Το πρώτο παράδοξο έχει να κάνει με την δομική αδυναμία βελτίωσης του ελλείμματος μέσω δημοσιονομικής πολιτικής. Εάν η κυβέρνηση αυξήσει τους ήδη υψηλούς φόρους πολύ πιθανά θα μειώσει τα συνολικά φορολογικά έσοδα λόγω Laffer Curve . Από την άλλη, εάν η κυβέρνηση συνεχίσει την μείωση στις δημόσιες δαπάνες, όσο επιθυμητή και να είναι σε εμάς τους νεοφιλελεύθερους για ένα μακροχρόνιο νοικοκύρεμα, βραχυχρόνια απλώς θα επιδεινώσει την ύφεση (η Deutsche Bank υπολογίζει 4% μείωση του ΑΕΠ φέτος και τουλάχιστον 7% μέχρι να βγούμε από το τούνελ). Η μείωση του ΑΕΠ θα μεγαλώσει το χρέος σαν ποσοστό του ΑΕΠ, θα μειώσει τα φορολογικά έσοδα και την ικανότητα εξυπηρέτησης του χρέους. Μηδαμινές οι δυνατότητες της δημοσιονομικής πολιτικής.

Το δεύτερο, και ευρέως γνωστό παράδοξο έχει να κάνει με την έλλειψη κοινής δημοσιονομικής πολιτικής στην ΕΕ. Μια νομισματική ένωση στην οποία οι χώρες μέλη έχουν παραδώσει την δυνατότητα για νομισματική πολιτική, θα έπρεπε να διαθέτει τους μηχανισμούς δημοσιονομικής βοήθειας για τις μικρές οικονομίες της περιφέρειας πού είτε λόγω χαμηλότερης ανταγωνιστικότητας είτε λόγω ασύμμετρων οικονομικών κύκλων, είναι περισσότερο ευάλωτες και έχουν διαφορετικές ανάγκες από τις οικονομίοες του κέντρου. Η ΕΕ όμως όχι μόνο δεν βοηθάει σε περιόδους υφέσεων, αλλά ουσιαστικά απαγορεύει και το τελευταίο εργαλείο των κυβερνήσεων, την επεκτατική δημοσιονομική πολιτικής με το αυθαίρετο όριο του 3% στο έλλειμμα του προυπολογισμού. Καμία θεσμική βοήθεια λοιπόν δεν προβλέπεται από την ΕΕ.

Το τρίτο παράδοξο έχει να κάνει με την στάση της Γερμανίας. Η Γερμανία με οικονομία που βασίζεται σε εξαγωγές είναι η μεγάλη ωφελημένη από το τωρινό σύστημα γιάτι απολαμβάνει πλήρη πρόσβαση στις λιγότερο ανταγωνιστικές αγορές του Νότου με σταθερή ισοτιμία (πριν το ευρώ το εμπορικό πλεόνασμα θα οδηγούσε σε ανατίμηση του γερμανικού νομίσματος, αύξηση των τιμών των γερμανικών προϊόντων στον Νότο και άρα μείωση των εξαγωγών). Με την παγκόσμια κρίση, οι εξαγωγές έπεσαν και το ΑΕΠ της Γερμανίας μειώθηκε 5% το 2009. Είναι προφανές ότι η ανάκαμψη της Γερμανικής οικονομίας δεν μπορεί να βασιστεί στην εσωτερική ζήτηση αλλά σε τόνωση της ζήτησης στο εξωτερικό. Η συνεχιζόμενη όμως ύφεση στον Νότο σημαίνει χαμηλότερη ζήτηση για γερμανικά προϊόντα. Θα περίμενε λοιπόν κανείς ότι η Γερμανία πρώτη θα ζητούσε την στήριξη της Ελλάδας. Από την άλλη πλευρά οι Γερμανοί ψηφοφόροι που είναι εξαγριωμένοι (όχι άδικα) με τις σπατάλες στην χώρα μας αποτελούν τροχοπέδη για κάθε εξωθεσμική ευρωπαϊκή πρωτοβουλία (βλέπε δάνεια κάτω από το τραπέζι).

Τα παραπάνω παράδοξα μας οδηγούνε στην αγκαλιά του ΔΝΤ -και αυτό είναι καλό. Ότι δεν μπόρεσε η δημαγωγική πολιτική ηγεσία να κάνει 30 χρόνια θα γίνουν υπό την αιγίδα του διεθνούς οργανισμού. Είναι αμφίβολο όμως ότι η παρουσία του ΔΝΤ θα αποσοβήσει την χρεωκοπία. Μην ξεχνάμε την χρεωκοπία της Αργεντινής το 2002 μετά από 3 χρόνια βοήθειας του ΔΝΤ. Ο λόγος στην περίπτωση της Αργεντινής ήτανε η σταθερή και οικονομικά μη ρεαλιστική ισοτιμία 1:1 του πεσό με το δολλάριο της ανταγωνιστικότερης αμερικάνικης οικονομίας. Ουσιαστικά είναι το ίδιο πρόβλημα που έχουμε εμείς με την σταθερή και μη ρεαλιστική ισοτιμία 1:1 του ευρώ «μας» με το ευρώ της ανταγωνιστικότερης ευρωπαϊκής οικονομίας. Εδώ υπάρχει μόνο μία λύση πριν την χρεωκοπία: η υποτίμηση. Αυτή μπορεί να γίνει με δύο τρόπους: είτε τεχνητά και επίπονα με συνεχείς μειώσεις μισθών, ύφεση και ανεργία επί τουλάχιστον μια δεκαετία, είτε άμεσα με την αλλαγή ισοτιμίας. Βεβαίως, στο τωρινό ενιαίο νομισματικό σύστημα δεν προβλέπεται και δεν υπάρχει προηγούμενο άμεσης υποτίμησης. Αλλά δεν υπάρχει και προηγούμενο τέτοιας κρίσης. Οι εξαιρετικές κρίσεις χρειάζονται και εξαιρετικά μέτρα. Μια ιδέα που υποστηρίζει ο Martin Feldstein του Harvard είναι να πάρουμε «άδεια» από το ευρώ με το δικαίωμα και την υποχρέωση να γυρίσουμε σε ένα προκαθορισμένο διάστημα. Κατά την διάρκεια, θα αλλάξουμε την ισοτιμία μισθών και τιμών από 1:1 σε παράδειγμα 1:1,3 προκάλωντας ουσιαστικά μια τεχνητή υποτίμηση που θα βοηθήσει την ανταγωνιστικότητα της χώρας. Υπάρχουνε πολλές τεχνικές δυσκολίες σε αυτό το σχέδιο, αλλά πραγματικά ελπίζω η κυβέρνηση να δουλεύει ήδη για την επίλυση τους αντί να κυνηγάει δαιμόνιους «κερδοσκόπους». Αλλιώς η χρεωκοπία πλησιάζει όλο και περισσότερο -και δεν φαίνεται όμορφη. Όπως μπορούν να βεβαιώσουν οι παλιότεροι, ο Δεκέμβριος του 2008 στην Αθήνα ήτανε παιδική εκδρομή μπροστά στον Δεκέμβριο του 2001 στο Buenos Aires.

Σημειώσεις:

1) Σύμφωνα με την Deutsche Bank το δημόσιο χρέος θα φτάσει το 130% το 2012. Ένα μέσο επιτόκιο 5% σημαίνει 6.5% του ΑΕΠ

2) Financial Times, March 11: « Should a eurozone member ultimately find itself unable to consolidate its budgets or restore its competitiveness, this country should, as a last resort, exit the monetary union while being able to remain a member of the EU.»

3) Δεν μπορώ να μην αναφέρω τον Milton Friedman που είχε προβλέψει ότι το ευρώ δύσκολα θα επιβιώσει την πρώτη του κρίση.

Credit Default Swaps: Λαϊκισμός & Πραγματικότητα

Είναι πάντα ευχάριστο να βλέπει κανείς τους ομοεθνείς του να μαθαίνουν καινούριες λέξεις. Μετά τα spreads οι Έλληνες πρόσφατα ανακάλυψαν και τα Credit Default Swaps (CDS). Τα CDS (πολύ χοντρικά ασφάλεια σε ομόλογα), μπήκαν στο λεξιλόγιο μας μετά την καταγγελία του πρωθυπουργού στα διεθνή forums ότι χρησιμοποιήθηκαν από «κερδοσκόπους» για να προκαλέσουν την πτώχευση της χώρας. Αυτή η προσέγγιση των εξελίξεων θεωρείται προφανής από τα αριστερά μήντια στην Ελλάδα και έγινε αποδεκτή ακόμα και από έγκριτους δημοσιογράφους

Σε γενικές γραμμές, υπάρχουνε δύο εξηγήσεις για την εξέλιξη της κρίσης. Η προφανής για όσους βλέπουνε τα πράγματα απ’έξω είναι η ακόλουθη:

Μετά την αναθεωρηση του ελλείμματος προς τα πάνω, γίναμε η χώρα με το μεγαλύτερο έλλειμμα και την μικρότερη αξιοπιστία στην ΕΕ, μειώνοντας την δυνατότητα εξυπηρέτηση του χρέους. Η έλλειψη μέτρων για 6 μήνες έκανε τα πράγματα χειρότερα. Όσοι επενδυτές είχαν ελληνικά ομόλογα έτρεξαν να αγοράσουν ασφάλεια. Η ασφάλεια ακρίβυνε, ακολουθώντας τα spreads των ομολόγων. Κάποια hedge funds στοιχημάτισαν υπέρ της χρεωκοπίας ενώ κάποια άλλα κατά. Μετά τα μέτρα και κάποιες λεκτικές εγγυήσεις, η πιθανότητα χρεωκοπίας μειώθηκε. Κάποια hedge funds βγάλανε λεφτά, κάποια άλλα έχασαν.

Από την άλλη, η εγχώρια δημοφιλής εξήγηση είναι αυτή της συνομωσίας των «κερδοσκόπων», και στην πιο εξεζητημένη μορφή της πάει κάπως έτσι:

Όπως μας εξήγησε και ο Δελαστίκ του Έθνους, το χρέος της Ελλάδας συγκριτικά με άλλες χώρες δεν είναι ιδιαίτερα προβληματικό και άρα δεν είναι η αιτία του κακού. Αντίθετα, η αιτία είναι τα hedge funds που άρχισαν μαζικά και συνεννοημένα να αγοράζουν sovereign CDS για τα ελληνικά ομόλογα, ώστε τα spreads των πραγματικών ομολόγων να εκτοξευτούν δυσανάλογα, με αποτέλεσμα η ελληνική κυβέρνηση να μην έχει άλλη επιλογή από την χρεωκοπία. Παράλληλα, μεγάλες εφημερίδες όπως οι Financial Times που έχουνε κοινά συμφέροντα με τα hedge funds άρχισαν μια ορχηστρωμένη καμπάνια πανικού και παραπληροφόρησης. Ο γενναίος όμως ΓΑΠ έκανε μια απροσδόκητη κίνηση: πήρε μέτρα! Εκεί τα hedge funds πιάστηκαν εξ απήνης και χάσανε το παιχνίδι.

Το πρόβλημα με την δεύτερη θεωρία, όσο βολική και να είναι σε κάποιους, είναι ότι όλα τα υπάρχοντα δεδομένα είναι αντίθετα. Συγκεκριμένα:

- Οι καταξιωμένες εφημερίδες τύπου FT και WSJ το μοναδικό κίνητρο που έχουν είναι η αξιοπιστία τους και όχι τα όποια «κερδοσκοπικά παιχνίδια». Παρεμπιπτόντως, η ιστορία με τις υποτίθεται ψεύτικες φήμες που κυκλοφόρησε ο FT τον Ιανουάριο περί απόρριψης δανείου από την Κίνα αποδείχτηκε πέρα για πέρα αληθινή από το εγχώριο ΒΗΜΑ

- Αντίθετα με τα Δελαστικονομικά, οι επενδυτές που θέλουν να αξιολογήσουν την δυνατότητα εξυπηρέτησης του δημοσίου χρέους, αφενός το μετράνε όχι με απόλυτα νούμερα αλλά σαν ποσοστό επί του ΑΕΠ και αφετέρου (έκπληξη!) ΔΕΝ συνυπολογίζουν το ιδιωτικό χρέος (για το οποίο το κράτος δεν είναι υπεύθυνο). Όταν μετρήσουμε μόνο το δημόσιο χρέος, η Ελλάδα είναι πρωταθλήτρια στην ΕΕ (1).

- Η αγορά των CDS είναι πολύ μικρή για να επηρεάσει τα spreads των πραγματικών ομολόγων (περίπου $9 vs $400 billions). Στην πραγματικότητα, συμβαίνει μάλλον το αντίθετο, τα yields των πραγματικών ομολόγων καθορίζουν το κόστος ασφάλειας

- Ο πολύ αυστηρός γερμανικός financial regulator (ΒaFin) έψαξε αλλά ΔΕΝ βρήκε κανένα στοιχείο που να δείχνει οποιαδήποτε «κερδοσκοπία»:

« BaFin has, contrary to reports, not found that derivatives, otherwise known as “Credit Default Swaps,” were used to speculate against Greek government bonds.»

- Ήτανε πάντα στο χέρι της ελληνικής κυβέρνησης να τελειώσει τον πανικό με το να πάρει έγκαιρα μέτρα, όπως η Ιρλανδία. Το πρόβλημα μεγάλωσε όχι από τα hedge funds, αλλά από την καθυστέρηση της κυβέρνησης.

Δεν υπάρχει κανένα στοιχείο λοιπόν που να δείχνει ότι η αγορά των CDS χρησιμοποιήθηκε για «κερδοσκοπία» εναντίον της Ελλάδος. Αντίθετα, αυτή η αγορά προσφέρει τα εργαλεία και την ρευστότητα που είναι αναγκαία για την διαχείριση ρίσκου των επενδυτών. Εάν δεν υπήρχαν τα CDS, οι επενδυτές των ομολόγων θα ζητούσανε μεγαλύτερο spread σαν αποζημίωση για την έλλειψη ρευστότητας και την συνεπακόλουθη αύξηση επενδυτικού ρίσκου.

Πως λέγεται ο κερδοσκόπος στα αγγλικά;

κερδοσκοπία η: η επιδίωξη με κάθε μέσο κέρδους μεγαλύτερου από το θεμιτό ή το νόμιμο· (πρβ. αισχροκέρδεια). [λόγ.κερδοσκόπ(ος) -ία

Η πρώτη εικόνα που μου φέρνει αυτή η λέξη είναι του ηρωικού υπουργού της κυβέρνησης Σημίτη Κίμωνα Κουλούρη, να πηγαίνει καθημερινά στις λαϊκες αγορές και μπροστά στις κάμερες να προπηλακίζει τους κερδοσκόπους μανάβηδες για να πατάξει την αισχροκέρδεια. Όπως το καταλάβαινα εγώ τότε, οι κερδοσκόποι ήτανε κάποιοι τύποι που λόγω ολιγοπωλίου ή προνομιακής μεταχείρισης από το κράτος, αποσπούσαν μεγάλα κέρδη από τους συνταξιούχους στις λαϊκές αγορές. Κατ’επέκταση, κερδοσκόπος ήτανε και ο τότε ΟΤΕ με το μονοπώλιο του. Μέχρι εδώ όλα καλά.

Εκεί που μπερδεύομουνα είναι όταν διάφοροι εγχώριοι αναλυτές, και ήταν πολλοί, χρησιμοποιούσαν τον όρο κερδοσκόπος για τον Soros, ή άλλους hedge fund managers. Δεν καταλάβαινα πως ακριβώς αισχροκερδούσαν σε αγορά χωρίς ολιγοπώλια. Ίσως, κερδοσκοπία να σήμαινε γενικότερα την επιθυμία για μεγάλα κέρδη, χωρίς απαραίτητα να είναι παράνομα ή αθέμιτα. Με αυτόν τον ορισμό, ο καθένας μας σαν λογικό οικονομικό ον που θέλει να μεγιστοποιήσει τα ωφέλη του είναι κερδοσκόπος. Αλλά τότε γιατί αυτή η αρνητική χροιά;

Έψαξα τον αντίστοιχο αγγλικό όρο. Δεν υπάρχει! Κάποιος συνομιλητής μου πρότεινε τον όρο speculator, αλλά αυτός στην γενική του έννοια σημαίνει αυτόν που στοχάζεται ή υποθέτει, και στην ειδική του χρηματοοικονομική έννοια τον ενεργό επενδυτή που (αντίθετα με ότι πρεσβεύει το market efficiency hypothesis) πιστεύει ότι μπορεί να βγάλει κέρδος προβλέποντας καλύτερα από την αγορά τις μελλοντικές τιμές. Σε κάθε περίπτωση, στον όρο speculator δεν υπάρχει τίποτα παράνομο, αθέμιτο ή αρνητικό. Δεν υπάρχει λοιπόν ανάλογος όρος στα αγγλικά.

Το μοναδικό συμπέρασμα είναι ότι ο όρος κερδοσκόπος έτσι όπως χρησιμοποιείται είναι μια ελληνική ιδιατερότητα, ένας νεολογισμός που αντανακλά τις μοναδικές αξίες και παθογένειες της μεταπολιτευτικής Ελλάδας: Απέχθεια για το κέρδος, οικονομικός αναλφαβητισμός, συνομωσιολογία, άγνοια για την λειτουργία των διεθνών αγορών, μετάθεση ευθυνών.

Ένα σχετικό παράδειγμα για όλα τα παραπάνω είναι η έξοδος της λίρας από το ECU το 1992. Τότε, ο speculator Soros πίστευε ότι η Αγγλία είχε υπερτιμήσει τεχνητά την λίρα και ότι δεδομένων των ελλειμμάτων και οικονομικών δυσκολιών, το fixed exchange rate με το ECU (καθορισμένο από την κυβέρνηση, αντίθετα με ένα floating rate που θα αντανακλούσε την πραγματική αξία) δεν ήτανε βιώσιμο. Πόνταρε στην ανάλυση του, άλλοι επενδυτές συμφώνησαν και τον ακολούθησαν, και τελικά, κάτω από την πιέση της αγοράς η λίρα εγκατέλειψε. Αυτό το γεγονός, που διδάσκεται στα οικονομικά μαθήματα σαν ένδειξη ότι δεν μπορείς να κοροϊδεύεις την αγορά, στην Ελλάδα έχει κάποιες μυθικές διαστάσεις συνομωσίας του εβραίου και ανθέλληνα Σόρος. Μάλιστα.

Πράσινη Ανάπτυξη και Πράττειν Άλογα

Τώρα με την Κοπεγχάγη πρωτοάκουσα και τον νέο μύθο των οικολόγων: εάν το κράτος επιδοτήσει τον πράσινο τομέα, όχι μόνο θα βελτιώσει το περιβάλλον, αλλά θα αυξήσει και την απασχόληση. Μία έκθεση μάλιστα της Greenpeace υποστηρίζει ότι «η πράσινη ανάπτυξη αναμένεται να αποφέρει 256.000-403.500 θέσεις εργασίας στην Ελλάδα ως το 2020». Γιούχου! Ή όχι;

Συγνώμη που χαλάω το πάρτυ, αλλά αυτό είναι πολύ καλό για να είναι αληθινό.

Το πρόβλημα είναι απλό: εάν η πράσινη ανάπτυξη ήτανε οικονομικά επωφελής για την κοινωνία, τότε η αγορά από μόνη της θα δημιουργούσε τις ανάλογες θέσεις εργασίας. Εάν όμως, για να είναι βιώσιμος ο πράσινος τομέας, χρειάζεται και επιπρόσθετες επιδοτήσεις από το κράτος, τότε προφανώς δεν περνάει το τεστ αποτελεσματικότητας της αγοράς.

Κάνοντας μια αναλογία, το κράτος με την ίδια λογική θα μπορούσε να επιδοτήσει χειράμαξες που θα αντικαταστήσουν τα αυτοκίνητα και τα λεωφορεία. Εκεί να δούμε πόσες καινούριες θέσεις εργασίας θα δημιουργηθούν για τους οδηγούς. Το πρόβλημα όμως είναι ότι θα χαθούν πολύ περισσότερες...

Για το κράτος, υπάρχουνε δύο τρόποι χρηματοδότησης των πράσινων επιδοτήσεων:

- Μεταφορά των πόρων από άλλους τομείς: μπορεί να οδηγήσει σε άυξηση της απασχόλησης μόνο εάν ο πράσινος τομέας είναι περισσότερο labor intensive (δύσκολο για καινούριες τεχνολογίες)

- Αύξηση του δανεισμού: Υποθέτωντας ότι είναι δυνατή αυτή η επιλογή, θα σημάνει περισσότερους φόρους, άρα μικρότερη κατανάλωση, άρα μικρότερη κερδοφορία των επιχειρήσεων και άρα απολύσεις στις εταιρίες εκτός του πράσινου τομέα

Για να περάσουμε από τις εικασίες στην πραγματικότητα, ας δούμε τι μας λέει η διεθνής εμπειρία μέχρι τώρα. Σύμφωνα λοιπόν με μια πρόσφατη έρευνα στην Ισπανία (παράδεισος της πράσινης ενέργειας και υποτίθεται μοντέλο προς μίμηση), κάθε πράσινη δουλειά που δημιουργήθηκε είχε κόστος πάνω από 500Κ ευρώ. Ακόμα χειρότερα, αφού χάθηκαν πόροι από άλλους τομείς, κάθε καινούρια πράσινη δουλειά κατέστρεψε 2.2 «μη πράσινες» δουλειές.

Αυτά για την πράσινη απασχόληση...

Δεν διαφωνώ ότι πρέπει να μειώσουμε τις εκπομπές διοξειδίου του άνθρακα. Ο πιο κατάλληλος τρόπος για να γίνει αυτό είναι ένας φόρος στις εκπομπές, ή το cap-and-trade. Η αγορά μετα θα βρει τις πιο αποτελεσματικές μεθόδους και τεχνολογίες να προσαρμοστεί. Η κάθε προσπάθεια από το κράτος να μικρο-διαχειριστεί αυτήν την προσαρμογή δεν μπορεί παρά να είναι καταστροφική.